未能真正規(guī)�；�之前，賣得越多，虧得越多。

　　中國自動(dòng)駕駛芯片*股要來了?

　　近日，國內(nèi)車載芯片創(chuàng)業(yè)公司黑芝麻智能向港交所遞交上市申請材料，計(jì)劃在港股主板掛牌。黑芝麻智能是僅有的兩家實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)上車的國產(chǎn)大算力芯片公司之一，其量產(chǎn)節(jié)奏和出貨量僅次于地平線。

　　作為研究芯片創(chuàng)業(yè)的切口，黑芝麻智能招股書披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，也引起了一些關(guān)注。

　　據(jù)了解，黑芝麻智能在過去三年間的營收分別為 5302 萬元、6050 萬元和 1.65 億元，累計(jì)僅有 2.79 億元，而虧損額則逐年攀升，合計(jì)達(dá)到 58.71 億元。

　　如果根據(jù)其 2.5 萬片芯片的出貨量計(jì)算，意味黑芝麻智能每賣一顆芯片，要虧損 23.48 萬元。

　　值得一提的是，自今年 3 月港交所上市規(guī)則 18C 章(容許滿足相關(guān)市值要求的未商業(yè)化特�？萍脊�司上��)生效以來，黑芝麻智能成為*個(gè)「吃螃蟹」的公司。此次黑芝麻智能能否成功上市，對中國自動(dòng)駕駛芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要信號(hào)。

　　01

　　一顆芯片虧 23 萬

　　黑芝麻智能成立于 2016 年 7 月，是一家定位為車規(guī)級(jí)智能汽車計(jì)算 SoC(System on Chip 的縮寫，稱為系統(tǒng)級(jí)芯片)，及基于 SoC 的解決方案供應(yīng)商的公司。

　　此前，黑芝麻智能經(jīng)過了十輪融資，估值已經(jīng)超過 22.18 億美元，其股東包括小米、騰訊、吉利等企業(yè)。

　　在行業(yè)中，黑芝麻智能被譽(yù)為「獨(dú)角獸」，僅次于地平線。去年 9 月，在獲得奇瑞高調(diào)戰(zhàn)投后，地平線的估值達(dá)到了 80 億美元。

　　從招股書來看，黑芝麻智能的業(yè)務(wù)，主要分為自動(dòng)駕駛產(chǎn)品及解決方案和智能影像解決方案。其中，自動(dòng)駕駛芯片及解決方案是其營收的主力軍，占比超過 80%。

　　具體到產(chǎn)品線上，黑芝麻智能的產(chǎn)品包括自動(dòng)駕駛 SoC「華山系列」，和智能汽車跨域芯片「武當(dāng)系列」，總體來看屬于小算力芯片(<30TOPS)和中算力芯片(30-100TOPS)。

　　黑芝麻智能展示的汽車智能芯片 | 視覺中國

　　其中，華山 A1000 系列專注于自動(dòng)駕駛，支持 L3 及以下應(yīng)用場景的 BEV(Bird's Eye View，鳥瞰視角)融合算法;武當(dāng)系列 SoC 則專注于跨域計(jì)算，通過結(jié)合自動(dòng)駕駛、智能座艙、車身控制及其他計(jì)算功能于一個(gè) SoC。

　　對于芯片創(chuàng)業(yè)公司來說，技術(shù)研發(fā)固然重要，但市場落地才是真正的生死之戰(zhàn)。目前來看，黑芝麻已經(jīng)取得主機(jī)廠的信任，完成從 0 到 1 的市場拓展。

　　招股書顯示，從自動(dòng)駕駛 SoC 出貨量來看，2022 年黑芝麻智能在中國市場位列行業(yè)第三，英偉達(dá)遙遙*，市占率為 81.6%;地平線、黑芝麻智能市占率分別為 6.7%、5.2%。

　　2020 年到 2022 年，短短兩年時(shí)間黑芝麻智能客戶從 33 個(gè)，增至 89 個(gè)。期間，黑芝麻智能的收入也從 5300 萬增長到 1.65 億，復(fù)合增長率 46%。

　　但是，無論出貨量還是營收，黑芝麻智能仍有很大的發(fā)展空間。

　　例如，黑芝麻智能 A1000 系列芯片的出貨量已經(jīng)達(dá)到 2.5 萬片，而競爭對手地平線征程系列芯片的出貨量已經(jīng)超過 300 萬片。其中，大算力的的地平線征程 5，出貨量也超過了 10 萬片。

　　同時(shí)，英偉達(dá) 2024 財(cái)年 Q1 財(cái)報(bào)顯示，其汽車業(yè)務(wù)營收為 2.96 億美元(約合 21.44 億元)，同比增長 114%。

　　芯片行業(yè)的核心邏輯之一是規(guī)�；�，只有上量才能攤平成本。目前規(guī)模有限的黑芝麻智能，處于巨額虧損。數(shù)據(jù)顯示，近三年黑芝麻智能分別虧損 7.6 億元、23.56 億元及 27.54 億元，累計(jì)達(dá)到 58.7 億元。以該公司 2.5 萬片的出貨量計(jì)算，黑芝麻智能每賣一顆芯片，要虧損 23.48 萬元。

　　這主要是因?yàn)樾酒�研發(fā)、流片、買 IP 等成本很高。招股書顯示，三年來，黑芝麻智能的研發(fā)支出大幅攀升，分別為 2.55 億元、5.95 億元、7.64 億元。同時(shí)，黑芝麻智能共有研發(fā)人員 783 人，占到公司員工總數(shù)的 85.5%。

　　更值得注意的是，自動(dòng)駕駛產(chǎn)品及解決方案的毛利率，并沒有想象中的那么高，近三年的毛利率只有 14.2%、18.6%、24.2%。這也拉低了黑芝麻智能的整體毛利率(22.7%、36.1%、29.4%)。

　　這似乎不太像科技行業(yè)，反而有點(diǎn)像制造業(yè)的毛利率。英偉達(dá) 2024 財(cái)年 Q1 英偉達(dá)實(shí)現(xiàn)毛利率(GAAP)64.6%，對第二季度的毛利率預(yù)期預(yù)計(jì)回到 68.6%。

　　主要原因是，國內(nèi)市場的汽車價(jià)格戰(zhàn)，影響到了供應(yīng)鏈。去年，行業(yè)對「高溢價(jià)」的大算力芯片還很受歡迎，但今年的風(fēng)向卻轉(zhuǎn)向了「性價(jià)比」產(chǎn)品。

　　這對于國產(chǎn)自動(dòng)駕駛芯片公司來說是一個(gè)挑戰(zhàn)，因?yàn)樗麄兊男酒�起步��、起點(diǎn)低，硬件和軟件都需要追趕，一味追求性價(jià)比可能難以賺錢;但是，如果放棄性價(jià)比而深耕性能，又會(huì)擔(dān)心劣幣驅(qū)逐良幣，很難生存下去。

　　02

　　「副業(yè)」輸血

　　除了自動(dòng)駕駛產(chǎn)品及解決方案，黑芝麻智能還有一塊重要的業(yè)務(wù)——智能影像解決方案，這是黑芝麻智能面向消費(fèi)電子行業(yè)的產(chǎn)品。

　　這背后是黑芝麻智能選擇了一條與大部分芯片初創(chuàng)公司不同的戰(zhàn)略：一快一慢。

　　「一快」，指面向生產(chǎn)周期短的消費(fèi)電子產(chǎn)品市場，提供 AI 視覺方面的智能影像技術(shù);

　　「一慢」，指的是面向生命周期長的自動(dòng)駕駛市場，自研芯片 IP，做車規(guī)級(jí)產(chǎn)品。

　　其中，智能影像是創(chuàng)始人單記章的「老本行」。

　　據(jù)了解，單記章曾任攝像頭芯片公司豪威科技研發(fā)副總裁，是資深圖像處理專家。在豪威科技任職期間，單記章已經(jīng)積累了自動(dòng)駕駛研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，他主導(dǎo)開發(fā)了汽車級(jí) HDR 算法和軟件，應(yīng)用于超過 90% 的歐洲高端汽車的 ADAS(Advanced Driver Assistance System，高級(jí)駕駛輔助系統(tǒng))系統(tǒng)中。

　　這樣的布局，也讓黑芝麻智能在成立的第二年，就具備一定的「造血」能力。招股書顯示，2018 年 8 月，黑芝麻智能通過銷售智能影像系統(tǒng)獲得*筆收入，客戶是中國一家消費(fèi)電子產(chǎn)品制造商。

　　隨后，智能影像業(yè)務(wù)每年能給黑芝麻智帶來一兩千萬的收入。數(shù)據(jù)顯示，2020 年到 2022 年，這部分業(yè)務(wù)收入為 1000 萬元、2620 萬元及 2320 萬元，分別占到了全年收入的 19%、43.4% 以及 14%。

　　相比之下，自動(dòng)駕駛相關(guān)的產(chǎn)品和解決方案，直到 2020 年 11 月才產(chǎn)生收入。

　　同時(shí)，智能影像解決方案業(yè)務(wù)也給黑芝麻帶來了高毛利。數(shù)據(jù)顯示，智能影像解決方案業(yè)務(wù)的毛利率于 2021 年及 2022 年維持相對穩(wěn)定，分別為 59% 及 61.5%。這顯示出黑芝麻智能在這一領(lǐng)域有較高的盈利能力。

　　總體來看，國內(nèi)車規(guī)級(jí)芯片的研發(fā)投入較大，驗(yàn)證周期也相對較長，這依然是國產(chǎn)廠商面臨的重要挑戰(zhàn)。根據(jù)招股書，截至 2022 年末，黑芝麻智能的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額約為 9.82 億元，相比 2021 年末（15.53 億元）減少了 5.71 億元。

　　在持續(xù)失血，市場競爭不斷擴(kuò)大的情況下，黑芝麻智能正在爭搶成為國內(nèi)「智能駕駛芯片*股」，進(jìn)入二級(jí)市場獲得更多的資金支持，這是公司破局的重要一步。

　　03

　　短期盈利很難

　　中信證券曾經(jīng)發(fā)布研報(bào)，認(rèn)為自動(dòng)駕駛芯片將是全產(chǎn)業(yè)鏈格局最為穩(wěn)固、集中度最高的環(huán)節(jié)。全球市場將出現(xiàn) 4-5 家，國內(nèi)市場將出現(xiàn) 3、4 家寡頭，這些寡頭有望占據(jù)行業(yè) 80%-90% 以上的市場份額。

　　這也意味著，國內(nèi)自動(dòng)駕駛芯片市場未來將重新洗牌。隨著今年價(jià)格戰(zhàn)的打響，不同價(jià)位車型的智能化方案或有所分化。小算力芯片已進(jìn)入規(guī)模放量階段，而黑芝麻智能瞄準(zhǔn)的中算力芯片市場，競爭才剛剛開始，各家企業(yè)都有突圍的可能。

　　在自動(dòng)駕駛芯片市場上，黑芝麻智能主要面臨三類競爭對手：特定自動(dòng)駕駛芯片供應(yīng)商(如地平線、芯馳科技)、通用芯片供應(yīng)商(如高通、英偉達(dá))和汽車 OEM 自研公司。

　　目前，英偉達(dá)在該市場占據(jù)超過 80% 的市場份額。因此，如果國內(nèi)廠商想要實(shí)現(xiàn)盈利目標(biāo)，仍需艱難地打入更多廠商的供應(yīng)鏈。目前，黑芝麻智能雖然已經(jīng)與吉利、東風(fēng)、一汽等車企合作，手握超過 15 款車型訂單，但仍需要背靠更多的客戶才能進(jìn)一步發(fā)展。

　　對此，黑芝麻智能最近進(jìn)行了公司定位的升級(jí)，從「自動(dòng)駕駛計(jì)算芯片的引領(lǐng)者」升級(jí)為「智能汽車計(jì)算芯片的引領(lǐng)者」。

　　為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，黑芝麻智能制定了三步戰(zhàn)略：

　　*步，聚焦自動(dòng)駕駛計(jì)算芯片及解決方案，形成完整技術(shù)閉環(huán);

　　第二步，拓展產(chǎn)品線覆蓋到車內(nèi)更多計(jì)算節(jié)點(diǎn)，形成多產(chǎn)品線組合;

　　第三步，不斷擴(kuò)充產(chǎn)品線覆蓋更多汽車的需求，提供基于芯片的多種汽車軟硬件解決方案及服務(wù)。

　　近期，黑芝麻智能發(fā)布了全新的武當(dāng)系列芯片，這意味著公司定位升級(jí)已經(jīng)邁入了第二步。

　　長期來看，汽車的智能化滲透率將決定芯片市場的需求，在「中央計(jì)算」、「大模型」等新技術(shù)仍在不斷打破智能汽車供應(yīng)鏈和技術(shù)既定路線的情況下，如何能保證技術(shù)前瞻和大規(guī)模量產(chǎn)上車獲取穩(wěn)定盈利，仍是國內(nèi)自動(dòng)駕駛芯片公司*的挑戰(zhàn)。

　　登陸資本市場，可能只是戰(zhàn)爭的開始，遠(yuǎn)非結(jié)束。